Şirket Raporu | Turkcell
Fiyat (TL) : 16,95
Hedef Fiyatı (TL) : 25,30
Yükselme Potansiyeli : 49,2%
Öneri / Kısa Vade : Endeksin Üzerinde Getiri
Öneri / Uzun Vade : A L
Bu kez cebe sığmayacak
Türkiye Varlık Fonu’nun ana ortak konumuna gelecek olmasıyla hisse hızlı bir yükseliş sergilese de Turkcell’de potansiyele ilişkin fiyatlamanın daha yeni başladığını düşünüyoruz. Ülkemizde mobil penetrasyon oranı %97, mobil genişbant penetrasyonu ise %75 seviyesinde olmasına karşın, OECD ortalamaları mobil tarafta %120, mobil genişbant tarafında ise %110 sevilerinde yer almaktadır.
Ana iş kolunda, kendi ürettiği katma değerli ürünleriyle sektördeki büyümeden, en çok faydalanmasını beklediğimiz Turkcell, 2020 ve 2021 yıllarına ilişkin öngörülerimiz çerçevesinde sırasıyla 4,0x ve 3,5x FD/FAVÖK çarpanlarıyla işlem görmekte ve uluslararası benzerlerine göre sırasıyla %55 ve %73 prim potansiyeli taşımaktadır. Turkcell için 12 aylık hisse başı fiyat hedefimizi 25,30 TL olarak belirliyor, hedef fiyatımıza göre %49 yükselme potansiyeli taşıyan Turkcell için kısa vadeli tavsiyemizi “Endeksin Üzerinde Getiri”, uzun vadeli tavsiyemizi “AL” olarak başlatıyoruz.
- Ana işkolunda büyüme fırsatları sürüyor – Türkiye’de mobil telefon, akıllı cihaz ve internet kullanımının artış eğilimi sürmektedir. Aynı zamanda Turkcell’in dijital servisler ve mobil ödeme sistemleri gibi katma değerli ürünleri salgın döneminde ön plana çıkmıştır. Önemli altyapı yatırımlarını tamamlayan, şebeke kalitesinin iyileştirilmesine ilişkin yatırımlarını da devam ettiren şirketin, önümüzdeki dönemlerde, katma değeri yüksek faturalı abone bazını artırmaya devam ederek (2022T: 20,7 mn ve %65 pay), sabit ve mobil internet abone sayısını güçlendirerek (2022T: 2,3 mn), yatırımlarını gelire dönüştürmeye devam etmesini bekliyoruz.
- Yeni ortaklık yapısı ile ihtilafların ortadan kalkması, yaratılan değerin pozitif fiyatlanmasını beraberinde getirecektir – 2005-2016 yılları arasında şirketin ana ortakları arasında yaşanan ihtilaflar, şirketin stratejik kararları almasını zorlaştırırken, Turkcell’in de piyasada yüksek iskontolu işlem görmesini beraberinde getirmiştir. Bu yıl içinde tamamlanması beklenen hisse devir işlemleri sonucundaki yeni ortaklık yapısını; i) Şirket hisseleri üzerinde karışık ortaklık yapısı nedeniyle oluşan baskıyı azaltması, ii) Şirketin karar alma süreçlerini hızlandırması, iii) Yeni iş alanlarına girilmesi, iv) Şirketin katma değer yaratan dijital servislerinin büyüme süreçlerinin hızlandırılması ve v) Orta-uzun vadede şirketin iştiraklerinin (Global Tower, Paycell vb) halka arzlarının gündeme gelmesi, açılarından pozitif değerlendiriyoruz.
- Temettü sınırlamasının kalkması sonrası temettü dağıtım kararı almasını bekliyoruz – Salgın nedeniyle, şirketlerin 2019 sonu karlarının en fazla %25’ine kadarının dağıtılması yönündeki düzenleme öncesinde şirket, temettü dağıtımına ilişkin bir açıklamada bulunmamıştı. Bu sınırlandırmanın Eylül sonu itibariyle kalkması ile birlikte Turkcell’in 1,62 mlr TL temettü ödemesinde (hisse başına 0,74 TL ve son kapanışa göre %2,9 temettü verimi) bulunacağını öngörüyoruz. Şirketin ayrıca -TVF tarafından yapılan açıklamada vurgulandığı üzere- önümüzdeki dönemde dağıtılabilir karının en az %50’sinin dağıtılması şeklindeki kar payı dağıtım politikasında bir değişim beklemiyoruz.
- Riskler – Şirketin mevcut projeksiyonlarında olmayan 5G yatırım ve ihale süreçlerinin öne çekilmesi ihtimali, nakit akış öngörülerimizde negatif sapmaya neden olabilecek en önemli risk konumunda bulunmaktadır. Diğer taraftan TVF çatısı altında oluşturulabilecek farklı strateji ve sinerjilerin (örneğin kamu kurum ve kuruluşları ile daha güçlü iş ilişkileri kurulması) söz konusu öngörülerimizde olumlu sapmalar yaratabilir.
- Tavsiyemizi “AL” olarak başlatıyoruz – Turkcell için İndirgenmiş Nakit Akımları ve Uluslararası Benzer Şirketler Çarpan analizimiz sonucunda 25,30 TL hedef fiyat ve %49 prim potansiyeli hesaplıyoruz. Kısa vadeli “Endeksin Üzerinde Getiri”, uzun vadeli “AL” tavsiyesinde bulunuyoruz. Turkcell, 2020 yılsonu öngörülerimize göre 4,0x FD/FAVÖK ve 10,4x F/K ile işlem görmektedir.
Değerleme ve öneri
Turkcell için 12 aylık hisse başı fiyat hedefimizi 25,30 TL olarak hesaplıyoruz. Hedef fiyatımıza göre %49 yükselme potansiyeli taşıyan Turkcell için kısa vadeli “Endeksin Üzerinde Getiri”, uzun vadeli “AL” tavsiyesinde bulunuyoruz.
Hedef değer hesaplamasında İndirgenmiş Nakit Akımları (İNA) ve mobil iletişim sektöründe faaliyet gösteren Uluslararası Benzer Şirketler Çarpan analizine %50-%50 ağırlık verdik.
İndirgenmiş Nakit Akımları (İNA) analizi ile Turkcell’in piyasa değerini 49,4 mlr TL, Uluslararası Benzer Şirketler Çarpan analizine göre ise (FD/FAVÖK 6,3x) 61,8 mlr TL hesaplıyoruz. Her iki yönteme eşit ağırlık vererek Turkcell için 55,7 mlr TL hedef değer öngörüyoruz. Şirket 2020 ve 2021 yıllarına ilişkin öngörülerimiz çerçevesinde sırasıyla 4,0x ve 3,5x FD/FAVÖK çarpanlarıyla işlem görmekte ve uluslararası benzerlerine göre sırasıyla %55 ve %73 prim potansiyeli taşımaktadır.
İNA varsayımlarımız ve finansal tahminler;
– İNA analizimizde risksiz faiz oranını %10,0, (terminal yıl için %9,0), hisse senedi risk primini ise %5,5 (terminal yıl için %5,25) belirliyoruz. Beta olarak 0,85 (terminal yıl için 1) kullanırken, terminal yıl büyüme oranını %4 olarak öngördük.
– 10 yıllık projeksiyon döneminde Turkcell’in net satış gelirlerinin yıllık ortalama bileşik %11,5 büyüyeceğini, uç değer hesabında ise yılık ortalama %10 büyüyeceğini öngörüyoruz.
– Şirket için FAVÖK büyümesinin projeksiyon döneminde yıllık ortalama bileşik %11,6 olacağını, aynı dönemde FAVÖK marjının ise katma değeri yüksek faturalı abone sayısı ve dijital servislerin katkısıyla artan eğilimde %41,5-%41,8 arasında dalgalanacağını öngörüyoruz.
– Turkcell’in 2020-22 dönemine ilişkin öngörmüş olduğu operasyonel yatırım harcamalarının satışlara oranı %16-18 bandında olup, şebeke kalitesinin artırılmasına yönelik harcamaların artırılmasıyla bu oranın %18-19 bandında gerçekleşebileceğini öngörüyoruz. Bu harcamalara ek olarak sabit kıymet yatırım harcamaları ve operasyonel olmayan yatırım harcamaları da analizimize dahil edilmiştir.
İNA varsayımlarımız ile ilgili riskler;
– 5G ihalesi ve ihale ile birlikte yapılacak yatırımlar, şirketin 2020-22 dönemine ilişkin açıkladığı projeksiyonlarında yer almamaktadır. Her ne kadar şirketin düşük net borç pozisyonu (1Ç20:Net Borç/FAVÖK çarpanı 0,9x seviyesinde) ile olası 5G ihalesi öncesinde düşük borçluluk yapısını koruma çabasında olduğunu görsek de, ihale ve yatırımların öne çekilmesi, nakit akışları öngörümüzde risk teşkil edecektir. Diğer taraftan TVF çatısı altında oluşturulabilecek farklı strateji ve sinerjilerin (örneğin kamu kurum ve kuruluşları ile daha güçlü iş ilişkileri kurulması) söz konusu öngörülerimizde olumlu sapmalar yaratabilir.
– Faturalı ve ön ödemeli abone sayısının öngörülerimiz altında seyretmesi (2022: 20,7 mn faturalı, 11,4 ön ödemeli abone sayısı), şirketin satış geliri, FAVÖK ve net karlılık tahminlerimizin gerisinde kalmasını da beraberinde getirebilir.
Kaynak: Vakıf Yatırım
