Endeksin Üzerinde Getiri
Cari fiyat: 22,54 TL
12-ay Fiyat hedefi: 30,00 TL
Finansal yatırımlardan gelen yeniden değerleme farkı 1Ç21 net kar rakamını beklentilerimizin üzerine taşıdı
Ülker 1Ç21’de beklentilerin üzerinde, 479mn TL net kar açıkladı. (Ak Yatırım: 350mn TL; Piyasa: 335mn TL). Tahminlerimizde görülen sapmanın temel sebebi şirketin finansal yatırımlarından 103mn TL yeniden değerleme kazancı elde etmesi oldu. Operasyonel sonuçlar ise beklentilere paralel gerçekleşti. Ülker, nakit varlıklarının 5,6 milyar TL’lik kısmını kısa vadeli yatırım fonlarında (içeriği bilinmiyor) değerlendiriyor. Şirket, uzun süredir olası bir satın almada kullanmak için yüksek miktarda nakit pozisyonu taşıyor ve Ekim 2020’de 5 yıl vadeli, 650 milyar ABD doları tutarında Eurobond ihracı gerçekleştirdi. Satın alma için olası adaylar i) “Önem Gıda (Yıldız Holding’e ait hammadde tedariki ve işleme şirketi) ve ii)” Horizon” ve “Pasific” (Yıldız Holding’e ait dağıtım ve satış şirketleri). Bu üç şirketin de Ülker ile ticari ilişkili taraf işlemi bulunuyor.
– 1Ç21 satış gelirleri yıllık bazda %13 artışla tahminlere paralel gerçekleşti (Ak Yatırım: TL 2,63 milyar; Piyasa: 2,64 milyar TL). Konsolide satış hacimleri, yüksek baz etkisi ve Türkiye’de kapanma önlemleri nedeniyle yıllık bazda %,8,8 geriledi (Türkiye: -13,5% ve Yurtdışı: +1,5%). Türkiye’de ton başı fiyatlarda yıllık yaklaşık %27’lik artış ve yurtdışı faaliyetlerindeki kur dönüşüm etkisi satış büyümesini destekledi.
– 1Ç21 FAVÖK beklentilere büyük ölçüde paralel, yıllık bazda %10 artışla 458mn TL gerçekleşti (Ak Yatırım: 447mn TL; Piyasa: 445mn TL). FAVÖK marjı Türkiye’deki tarafında zayıflayan karlılık nedeniyle 0,5 puan daralarak %17,0 seviyesinde gerçekleşti.
– Ülker’in, Yıldız Holding’den olan ticari olmayan alacakları 1.7 milyar TL’den, 1,9 milyar TL’ye yükseldi. Bu artışta dolar kuru etkili oldu. Şirketin alacağı 232mn dolar seviyesinde yatay kaldı. Hatırlanacağı üzere, Ülker, ana ortağı Yıldız Holding’e, 3Ç20’de 1.7 milyar TL kredi sağlamıştı.
– Ülker Holding’den alacakları hariç bakıldığında 303 milyon TL net nakit pozisyonuna geçti (2020 net borç: 218mn TL). Şirketin faaliyetlerinden elde ettiği nakit akışı, işletme sermayesi ihtiyacında görülen normalleşme sonrası (özellikle ticari borç günleri tarafında) yıllık bazda %503 artışla 468mn TL oldu. Güçlü nakit akışına ek olarak uzun döviz pozisyonundan gelen olumlu etki nakit pozisyonu artışında etkili oldu.
Yorum ve değerleme: Sonuçlara piyasa tepkisinin i) güçlü nakit akışı ve ii) beklentilerin üzerinde gelen net kar nedeniyle hafif olumlu olmasını bekliyoruz. Ülker için 30,0TL fiyat hedefiyle “Endeksin Üzerinde Getiri” önerimizi koruyoruz. Şirket bugün TR saatiyle 17.00’da bir telekonferans gerçekleştirecek. Ülker için mevcut değerlememiz herhangi bir satın alma etkisini değerlendirmeye almıyor. Büyük ölçekli bir satın almanın, fiyat ve satın alınacak şirkete göre, hedef fiyatımızda önemli değişiklik yapması olası. Şirket 2020 tahminlerimize göre 4,4x FD/FAVÖK ve 6,4x F/K çarpanlarıyla işlem görüyor.
Kaynak: Ak Yatırım
