Öneri: AL
Fiyat: TL13.61
Hedef Fiyat: TL22
Hedef Getiri 62%
Çelik gibi Sağlam
Kardemir için 11 TL olan Mart 2021 tarihli hedef fiyatımızı 23 TL’ye çıkararak ve %62 getiri potansiyeli ve AL tavsiyesi ile Öneri Listemizde tutmaya devam ediyoruz. Kardemir hakkında pozitif görüşümüz ve yukarı yönlü revizyon sebeplerimiz; i)2022 yılında normalize olması beklenen çelik fiyatlarının Rusya-Ukrayna savaşı sebebiyle artış göstermesi ii) averaj dolar kurunda 4Ç sonrası devam eden artış (11.50’den 13.61’e), iii) temettü dağıtılmaya başlanması ve %6 2022 %15 2023 tahmini verimi, ve iv) cazip çarpanlar. Değerlememizde %22 risksiz getiri oranı, %5 şirket risk primi, %27AOSM kullanılmıştır. Değerlememizin detayları Sayfa 3’tedir.
Daralan arz ve artan çelik fiyatları. Kardemir son çeyrekte 282 dolar ile rekor ton başına FAVÖK seviyesine ulaşmış olup böylelikle 2021 yılını ton başına ortalama 236 dolar FAVÖK seviyesinde tamamladı. 2022 yılında arzın dengelenmesi ve fiyatların aşağı yönlü hareket göstermesi beklenirken Rusya-Ukrayna savaşı ile birlikte çelik fiyatları 2021 son çeyreğine göre bütün ürünlerde dolar bazlı ortalama %5-6 artış gözlenerek Mart ayında, kütük 700$, kangal 900$, profil 940$, nervürlü inşaat demiri 840$ seviyelerine ulaştı. 1. çeyrek ağırlıklı ortalama satış fiyat beklentimiz 810 $ seviyelerinde. Krizin devam etmesiyle 2. ve 3. çeyrekte 860$ üzerine çıkabilir. Artan fiyatların özellikle inşaat sektöründe talebi azaltıcı etkisi gözlenebilir fakat inşaat demirindeki olası daralmanın kütük üretimi ile dengelenebileceğini belirtmek isteriz. 400$ seviyelerine gelen kömür fiyatlarına rağmen kömür stokları sayesinde marjlarını koruyabilen Kardemir’in 2022 ortalama ton başına FAVÖK beklentimiz 240-250$ aralığındadır.
Güçlü mali yönetim etkisini gösterdi. 2021 yılı son çeyreğinde konsolide 4,7 milyar TL net satış, 1,9 milyar TL FAVÖK ve 1,7 milyar TL net kar açıklayan Kardemir piyasa beklentilerinin sırasıyla %2, % 25 ve %56 üzerinde sonuçlar açıkladı. FAVÖK ve net karın beklentilerin üzerinde gelmesinin temel sebepleri, yapılan stoklar ve etkili maaliyet kontrolü sonucunda çeyreklik 800bps artan brüt kar marjı, 200mn TL ticari alacaklardan kur farkı geliri, 70m TL temettü geliri ve 290mn TL ertelenmiş vergi geliri oldu. Güçlü finansal görünümün önümüzdeki çeyreklerde de devam etmesini bekliyoruz. 2021 yılı toplam net satışlar 2020 yılına kıyasla 2x, FAVÖK 4x, net kar ise 62x artış gösterdi. Güçlü finansallara ek olarak 2 yıl aradan sonra temettü açıklayan Kardemir, ödemeleri 2 eşit taksit halinde 30 Haziran ve 30 Kasım’da pay başına brüt 0.88 TL şeklinde ödeyecek. Kapanış fiyatına göre
%5.8 temettü verimine denk gelecek ödemeler için şirket net karının %40’ını tahsis etti. 2023 yılı için benzer TL5.4 milyarlık net kar tahminimiz ve %50 dağıtım varsayımımız %15 temettü verimine karşılık gelmektedir.
Benzer şirketlere kıyasla cazip çarpanlar. 2022 yılı tahminlerimize göre 2,7x F/K, 1,4x FD/FAVÖK ile işlem gören Kardemir, global ve yerel emsallerinin 4,8x F/ K ve 2,6x FD/FAVÖK medyan çarpanlarına (Sayfa 4) kıyasla iskontolu işlem görmektedir. 2022 ve 2023 ortalama Dolar/TL beklentilerimiz sırasıyla 15,5 ve 17’dir.
Riskler. Çelik sektöründeki dönemsellik dinamikleri ve karlılıkta olası normalleşme ihtimali aşikar, ancak Kardemir’in güçlü finansal yapısı, nominal olarak da çok düşük seviyede bulunan değerleme çarpanları, ve mevcut piyasa koşulları sebebiyle kısa vadede aşağı yönlü risklerin sınırlı olduğunu düşünüyoruz. Ancak enflasyonun hayli altında seyreden TL faizlerinde gerçekleşebilecek sert yukarı yönlü düzeltme ihtimali TL’nin yabancı para birimleri karşısında değer kazanmasına yol açarak ihracatçı & emtia üreticisi şirketlerin karlılığını baskılayabilir.
Kaynak: İnfo Yatırım
