Güçlü temel ve potansiyel büyüme fiyatlandı
Endekse Paralel Getiri
Fiyat (TL/hisse) 62,00
Hedef Fiyat (TL/hisse) 68,18
Potansiyel Getiri 10%
Düşüş döngüsüne rağmen güçlü satış hacmi büyümesi devam ediyor: Kocaer Çelik, 3Ç23’te ton başı FAVÖK’ünü 150 USD’den 155 USD’ye yükseltirken, bir önceki çeyreğe kıyasla satış gelirlerini %41 arttırmıştır. Şirket, önceden sağladığı yönlendirmelerle de uyumlu olarak, katma değerli ürünlerin payını artırarak geçen çeyreğe göre %67 daha fazla katma değerli ürün satışı kaydetmiştir (2Ç23: 43,9 bin ton, 3Ç23: 73,5 bin ton). Üçüncü çeyrek sonuçlarının ardından birçok yeni sipariş almış ve 2023 üçüncü çeyrek satışlarının yaklaşık %65’ine tekabül eden toplam 90 milyon ABD Doları tutarında yeni sipariş açıklamıştır.
Tahminlerimizdeki ve model varsayımlarımızdaki değişiklikler: Artan marjlar, yükselen katma değerli ürün payı ve satış tonajında artışa yönelik olumlu tahminlerimiz devam etmektedir. Sektördeki diğer şirketlerin ton başı FAVÖK rakamlarında azalma devam ederken, 2023 yılının üçüncü çeyreği Kocaer Çelik’in rakiplerinden pozitif ayrıştığı bir çeyrek olmuştur. A2 fabrikasında daha fazla katma değerli ürün üretmeye yönelik yapılan renovasyon çalışmaları sonrası ürün karmasının daha da karlı olacağını ve önümüzdeki süreçte enerji, hammadde ve iş gücü maliyetlerinin daha az oynak olacağını, bu sebeple de şirketin defansif yapısını güçlendireceğini düşünüyoruz. Talepte toparlanma ve daha olumlu sektör görünümü beklentilerimize uygun olarak 2024 yılı için satış hacminde %12’lik büyüme, FAVÖK’de ise ABD Doları cinsinden %28 büyüme öngörüyoruz. Aynı zamanda Şirket’in 2022 satışlarının %20’sini oluşturan Orta Doğu-Kuzey Afrika bölgesine yapılan satışların da artacağını ve katma değerli ürün talebi yüksek olan bu coğrafyanın karlılığa pozitif etki edeceğini düşünüyoruz. Bu bağlamda ton başı FAVÖK beklentimizi 2024 için 160 USD’den 170 USD’ye çıkarıyoruz. 2024 ton başı FAVÖK beklentimiz katma değerli ürünlerin payındaki 700bp’lık artış için ton başı 20 USD FAVÖK katkısı hesaplamamızı baz almaktadır (2023T: %41.7, 2024T: %48.7). Net işletme sermayesinin satışlara oranının uzun vadede %25 civarında sabitleneceğini ve 2028’de Borç/Özkaynak oranının %13 civarında olmasını bekliyoruz (jeotermal enerji yatırımlarının finansmanı dahildir). Modelimizin kapasite artışı beklentisi içermediği ve bilançonun düşük kaldıraçlı yapısı düşünüldüğünde, kapasite artışları ve ek finansman değerlememiz için yukarı yönlü risk sağlamaktadır.
Yenilenebilir enerji yatırımları ve yeşil çelik: Beklentilerimize göre, Kocaer Enerji, şirketin cirosuna yıllık yaklaşık 10 mn USD katkıda bulunabilir. Ayrıca yatırımın brüt kar marjına 200 bp’lık ve 20 USD ton başı FAVÖK katkısı sağlayacağını tahmin ediyoruz. Kocaer Çelik ayrıca, firmayı ESG uygulamaları açısından küresel emsalleriyle uyumlu bir şekilde konumlandırarak piyasaya karbon kredileri sunmayı hedeflemektedir. Şirket, jeotermal enerji yatırımının ardından 80,5 bin ton CO2’ye eşdeğer sera gazı emisyonunu önleyecek karbon kredisi vermeyi planlamaktadır. Aydın Güneş Enerji Santrali ile yılda 22,7 bin ton CO2’ye eşdeğer karbon kredisi yaratılacağı hesaplanmaktadır.
Kocaer Çelik için tavsiyemizi Endekse Paralel Getiri’ye çevirirken, hedef fiyatımızı %10 artışla 68,18TL/hisseye yükseltiyoruz: İyi çeşitlendirilmiş, yüksek talep gören coğrafyalardaki satış hacmi büyümesine, ihracata yönelik kârlı ürün karmasına ve ekonomik yavaşlamaya karşı defansif sektörlerden gelen talebe dayanarak hedef fiyatımızı 68,18TL olarak güncelliyoruz. Kocaer Çelik’i, düşük kaldıraçlı bilançosu ve cazip büyüme beklentileri ile sektörün canlanması ihtimaline yatırım yapmak isteyenler için güvenli bir seçenek olarak görüyoruz. Varsayımlarımıza göre, hisse senedi sırasıyla 9,3x ve 6,0x 2024T ve 2025T FD/FAVÖK çarpanlarıyla işlem görüyor. Ocak ayının sonundan itibaren hisse değerinin iki kat artarak hedef fiyatımıza gelmesi sebebiyle önerimizi Endekse Paralel Getiri olarak değiştiriyoruz.
Kaynak: Gedik Yatırım
