Endeksin Üzerinde Getiri (Değişiklik yok)
Hedef Fiyat, 244.00 TL
Güncel Fiyat, 160.90 TL
Getiri Potansiyeli: 52%
Zayıf 1Y24 finansal performansı fiyatlanmış olabilir…
Tüpraş için 12 aylık hedef fiyatımızı %15 artırarak 244TL’ye yükseltiyoruz… 1Ç24 sonuçları, ürün marjları için revize beklentilerimiz, yeni makro tahminlerimiz ve USD bazlı bir değerlemeye geçmemiz sebebiyle tahminlerimizde değişiklik yaptık. Tüpraş için i) yüksek faiz ortamına uyum sağlayabilen defansif iş modeli, ii) 32 milyar TL’lik (1 milyar USD) net nakdi ile güçlü bilançosu, iii) %52’lik yükseliş potansiyeline işaret eden cazip değerlemesiyle beraber ikinci bir temettü ihtimali ve iv) doğalgaz fiyatlarındaki gerilemeye rağmen nispeten güçlü kalan ürün marjları sebebiyle “Endeksi Üzerinde Getiri” tavsiyemizi koruyoruz.
Cazip değerleme… Tüpraş, 6,7x 2024T F/K ve 3,5x 2024T FD/FAVÖK çarpanlarıyla uluslararası benzerlerine göre %30 iskontolu işlem görmektedir. Tüpraş hissesi, 7 Mayıs’ta model portföyden çıkardığımızdan beri %20 düşerek endeksin %18 altında performans gösterdi. Her ne kadar 2Ç24 karlılığı zayıf görünse de, %52 yükseliş potansiyeline işaret eden mevcut değerlemenin cazip olduğunu düşünüyoruz.
Stok harici rafinaj faaliyetlerinde elde edilen FAVÖK’ün 2024’te daralmasını bekliyoruz… İzmit Rafinerisi’nde 196 milyon USD’lik FAVÖK kaybına yol açan planlı büyük bakım duruşu, ürün marjlarında tarihi ortalamaların üzerinde seyretse de hafif gerileme ve ağır-hafif ham petrol makasında Tüpraş aleyhine bozulma beklentimize paralel olarak, stok harici rafinaj FAVÖK’ünün 2023’teki 2,8 milyar USD seviyesinden 2024’te 2,1 milyar USD’ye gerileyeceğini tahmin ediyoruz.
Enflasyon muhasebesine göre, 2024’te TL bazında FAVÖK ve net karda sırasıyla %7 ve %13 reel daralma öngörüyoruz… Reel daralmanın, daha önce bahsettiğimiz gibi ürün marjlarında normalleşme, RUP bakım duruşunun etkisi ve daralan ağır-hafif ham petrol makasının olumsuz etkisinden kaynaklanacağını düşünüyoruz. Bu arada Tüpraş’ın 2024’te 8,4 milyar TL’lik parasal pozisyon kaybı (1Ç24: -5,6 milyar TL) yazacağını tahmin ediyoruz.
Tahminlerimize riskler… Küresel büyümenin aşağı yönlü baskılanması, bölgesel ürün arzında yaşanabilecek artış ve beklentimizden yüksek gelebilecek doğalgaz tarife artışı değerlememize aşağı yönlü risk oluşturabilir. Öte yandan, Entek’in depolamalı enerji santrali yatırımlarıyla ilgili olumlu gelişmeler, doğalgaz tarifesinde beklediğimizden daha uzun bir zamana yayılacak fiyat artışı ve ağır ham petrol bulunabilirliğinin artması değerlememize yukarı yönlü risk oluşturabilir.
Kaynak: Ak Yatırım
