Emlak Konut GYO Hisse Önerisi – Yapı Kredi Yatırım
İkincil halka arzın gölgesinde
– AL tavsiyemizi koruyoruz. Güçlü ihale sonuçları ve son makro tahminlerimiz çerçevesinde, Emlak Konut GYO için hedef fiyatımızı 2.80 TL’den 3.4 TL’ye yükseltiyoruz. İkincil halka arz haberleri çıkmasından bu yana hisse BİST-100’ün %15 gerisinde kaldı. Şirketin hedefleri ve güçlü finansal beklentileri nedeniyle halka arzda %10’un üzerinde bir ıskonto olasılığını düşük buluyoruz. Dolayısıyla, halka arz kaynaklı dalgalanmaların alım fırsatı yaratabileceğini düşünüyoruz. Halka arz gelirleri olmadan da, 2012-2014T döneminde NAD’de yıllık %9 büyüme ve VAFÖK’te %26 artış öngörüyoruz.
– Halka arzın mevcut hissedarlara olumsuz etkisi sınırlı olacak görüşündeyiz. Emlak’ın halka açıklığı 1.3 milyar yeni hisse ile %25’ten %50.66’ya çıkacak. Halka arz geliriyle, Emlak İstanbul’daki yeni şehirin yapılacağı alanda ve kentsel dönüşüm bölgelerinde arsa almayı planlıyor. Yine projelerin %80’inin gelir paylaşımı ihaleleriyle yapılacağı varsayımıyla, arsa değerlerinin ortalama 1.35 katı bir ihale değerine (tarihi ortalama: 1.68 kat) ulaşabileceğini düşünüyoruz. Zira bu bölgelerde KDV 150 m2’nin altındaki konutlar için %1 olacak ve yeni şehir 3. Köprü ve havaalanı ile bağlantılı olacak. Muhafazakar bir yaklaşımda bile (3.6 milyar TL hasılat ve 1.2 kat ihale değeri varsayımı) hedef fiyatımızda önemli bir etki yaratmamaktadır.
– 2013’te 14,000 konut satışı ve VAFÖK’te %80’in üzerinde büyüme. Yeni projeler, kredi faizlerindeki düşüş ve tüketici güvenindeki iyileşmeyle, Emlak’ın bu yıl önsatışlarını 14,000 adete çıkarabileceğini düşünüyoruz. Ataşehir arsa satışı ve tamamlanan projelerle 2013’te satışların yaklaşık %60 artmasını, VAFÖK’ün de 725mn TL ile en yüksek seviyesine çıkmasını bekliyoruz. Emlak son 12 ayda 9 yeni gelir paylaşımı ihalesi düzenledi ve arsa değerinin 1.8 katı gelir teklifi aldı. Bu projeler ve gelecek ihaleler hem arsa değerlerini hem de önsatışları destekleyecektir.
– Hem nakit hem NAD artıyor. 2012’de 1 milyar TL’lik arsa alımına karşın, Emlak’ın nakdi bir yıl önceki 475mn TL seviyesinden 665mn TL seviyesine yükseldi. NAD ise 2011’deki 6.6 milyar TL seviyesinden 7.9 milyar TL seviyesine ulaştı. Hisse şu anda NAD’ne göre %8 iskontolu işlem görüyor.
Yapı Kredi Yatırım Araştırma
