Öneri: TUT
Kapanış (TL/Hisse) 18,20
Hedef Fiyat (TL/Hisse) 21,10
TAV Havalimanları Holding için hedef fiyatımızı, sırasıyla %60, %20 ve %20 ağırlıklar ile kullandığımız parçaların toplamı, benzer şirketler piyasa çarpanları ve son gerçekleşen işlemler değerleme analizlerine göre, pay başına 21.10 TL olarak belirlemekte ve TUT önerimizi sürdürmekteyiz. Tüm dünyayı etkisini altına alan COVID19 koronavirüs salgını nedeniyle, TAV Havalimanları Holding’in faaliyet gösterdiği ülkelerde işletmesini üstlendiği havalimanlarındaki ticari uçuş sayıları, ilgili otoritelerin salgın ile mücadele kapsamında aldığı uçuş kısıtlaması önlemlerinden büyük oranda etkilenmiştir. Halihazırda bu önlemler devam etmekte olup, uygulama sürelerine dair belirsizlik bulunmaktadır; önümüzdeki aylarda önlemlerin tedricen hafifletilmesi beklenmektedir. Mart ayının son 2 haftasında ülkemizde de başgösteren COVID-19 salgını neticesinde, ülkemizi ziyaret eden turist sayısı bu ayda yıllık %64.7 oranında azalmış ve böylelikle 1Ç20’de toplam turist sayısı yıllık %20.5 oranında azalış göstermiştir. Bunun paralelinde, 1Ç20’de Türkiye’deki havailmanlarını kullanan dış hat yolcu sayısında da yıllık %10.8 oranında azalış gerçekleşmiş, iç hat yolcularını da kapsayan toplam yolcu sayısı yıllık %9.4 oranında azalmıştır. TAV Havalimanları Holding, Türkiye’nin belli başlı 6 büyük havalimanını işletmektedir. Uçuşların kısıtlanmasıyla havayolu trafiği rakamlarının yakın dönemde oldukça derin gerileme göstermesi beklenmektedir. Grup payları, bu nedenle YBB %34.1 gerileyerek, BIST100’ün %25.7 altında performans göstermişlerdir.
TAV Havalimanları Holding’in operasyonları COVID-19 küresel salgınından olumsuz etkilenmiş ve 1Ç20 finansal sonuçları, hizmet vermekte oldıuğu havalimanlarındaki yolcu trafiğindeki azalışı yansıtmıştır – TAV Havalimanları Holding’in 1Ç20’de hizmet vermiş olduğu toplam yolcu sayısı, büyük ölçüde COVID-19 salgını nedeniyle alınan önlemler nedeniyle, Türkiye işletmekte olduğu terminallerdeki yolcu sayısının yıllık %22.5, ve yurt dışı operasyonlardaki yolcu sayısının yıllık %22.4 oranında gerilemesi ile, yıllık %22.5 oranında azalış göstermiştir. Benzer olarak, bu havalimanlarına gerçekleştirilen toplam uçuş sayısı da %18.3 oranında azalış göstermiştir. Böylelikle, Grup’un 1Ç20 satış gelirleri Euro bazında yıllık %21.5 azalarak €118.5mn’a gerilemiş; FAVÖK’ü ise, Grup’un hizmet vermiş olduğu dış hat yolcu sayısındaki yıllık %18.5 gerileme ile daha yüsek bir oranda, yıllık bazda %56.6 azalarak €16.1mn’a gerilemiştir. TAV Havalimanları Holding’in FAVÖK marjı, bu dönemde yıllık 11.0 y.p. gerileyerek hesaplamalarımıza göre %13.6 olarak gerçekleşmiştir. Bunun yanında, Grup’un net borcu, bu dönemde DHMI’den €193mn tutarındaki ilk taksiti temin edilen Istanbul Atatürk Havalimanı’ndaki faaliyetlerinin imtiyaz süresinin bitiminden önce sona ermesine ilişkin telafi miktarının temin edilmesiyle hafif azlarak €791mn’a gerilemiştir. Grup, 1Ç20 sonuçlarının açıklanmasının ardından, 2020 yılı için önceden paylaşmış olduğu beklentilerinin, salgın nedeniyle alınan uçuş kısıtlaması önlemlerinden büyük oranda etkilenmiş olması nedeniyle, artık geçerli olmadığını paylaşmıştır. Salgın nedeniyle alınan önlemlerin süresine ilişkin belirsizlik nedeniyle, Grup’un yeni beklentileri henüz paylaşılmamıştır.
Nisan-Mayıs aylarındaki uçuş kısıtlamaları, yakın dönem operasyonel sonuçlarını ve nakit akımını olumsuz etkileyebilecektir – Hatırlanacağı üzere TAV Havalimanları Holding’in Türkiye ve faaliyet gösterdiği diğer ülkelerde yurt dışı uçuşlar Şubat 2020’den itibaren peyperpey kısıtlanmış ve Nisan ayı itibariyle Türkiye’de yurt içi uçuşlar neredeyse tamamen durdurulmuştur. Grup’un 2Ç20 satış gelirlerinin bu durumdan oldukça olumsuz etkilenmesini beklemekteyiz. Buna paralel olarak, TAV Havalimanları Holding’in değişken gilderlerininde de bu dönemde belirgin azalış gerçekleşebileceğini tahmin etmekteyiz. Grup’un operasyonel maliyetlerini azaltmak için çalışmalarına devam etmesini beklemekteyiz. TAV Havalimanları Holding, faaliyet giderlerinin önemli bir bölümünü oluşturan personel giderleri ile ilgili olarak COVID-19 çerçevesinde alınan devlet desteği kapsamında açıklanan Kısa Çalışma Ödeneği’ne Türkiye’de TAV Havalimanları Holding ve diğer Grup şirketleri için başvurmuştur. Ancak Grup’un operasyonel karlılığının yine de, özellikle 2Ç20’de belirgin ölçüde baskı altında kalacağını tahmin etmekteyiz.
Pay geri alımları ve havalimanları portföyünü genişletmek üzere atılan adımlar ve ilgili beklentiler, Grup payları perfomansını destekleyebilecektir. TAV Havalimanları Holding, 12 Mart 2020’de, toplam azami 200mn TL kaynak ayrılarak, alınacak azami pay sayısı Şirket ödenmiş sermayesinin %10’una karşılık gelen 36.328.125 adet’i geçmeyecek şekilde pay geri alımı yapılmasına karar vermiştir. Şirket, bugüne kadar BIST’te işlem gören paylarından 24.1mn TL tutarında geri alım yapmış, ayrılan kaynağın şimdiye kadar %12’si kullanılmıştır. Pay geri alım programının Grup payları perfomansını destekleyebileceğini düşünmekteyiz. Bunun yanında TAV Havalimanları Holding, yüksek büyüme potansiyeli ve süresiz işletme hakkı sunan Kazakistan Almati Havalimanı’nı satın almak üzere başlatılan görüşmelere devam etmektedir. Bu yönedeki olumlu gelişmelerin de Grup payları performansı üzerinde olumlu algı yaratabilecektir. TAV Havalimanları Holding payları halihazırda, yakın zamanda güncellemiş olduğumuz tahminlerimize göre 9.0x 2020T FD(FAVÖK çarpanıyla, yurt dışı benzerlerinin ortalamasına kıyasla %7 iskontolu işlem görmektedir. Şirket için hesaplamış olduğumuz 12 aylık 21.10 TL hedef fiyatımız, %18 yükseliş potansiyeline işaret etmektedir.
