AEFES: 2Ç20 Tahmini ve Hedef Fiyat Revizyonu
Dayanıklı Operasyon Yapısı
Tavsiye: Endeks Üstü Getiri
Hedef Fiyat: TL24.70
Hisse Fiyatı: TL18.65
Getiri potansiyeli: 32%
Vasat hisse performansının sona geldiğini düşünüyoruz
Anadolu Efes hisseleri son 12 ayda rölatif bazda BIST-100 endeksinin %12 altında performans gösterdi. Hayal kırıklığı yaratan sonuçlarda iç ve dış pazar bira operasyonlarındaki zayıf sonuçlar ve yabancı yatırımcının hisse üzerinde oluşturduğu satış baskısı etkili oldu. Hissenin hâlihazırda işlem gördüğü seviyelerin yüksek getiri imkânı sağladığını düşünüyoruz. Bu değerlendirmemizde Şirket’in basit iş modeli, farklı ülkelerdeki operasyonları sonucu yabancı para cinsinde nakit üretme potansiyeli, düşük işletme sermayesi ihtiyacı ve Kovid-19 önlemleri kapsamında hızlıca alınan tasarruf tedbirleri etkili olmaktadır.
Dünyanın on büyük bira üreticisinden biri için uygun seviyeler
Anadolu Efes’in uluslararası bira operasyonları en önemlisi Rusya olmak üzere 5 BDT üyesi ülkede faaliyet göstermektedir. 2018 yılında Şirket Rusya ve Ukrayna pazarındaki yerini bu ülkelerdeki operasyonlarını AB InBev ile birleştirerek sağlamlaştırmıştır. Görüşümüze göre Rusya bira operasyonları Anadolu Efes’in iş portföyündeki en önemli varlık olarak, normal bir senaryoda yıllık USD 150mn üzeri serbest nakit yaratma kapasitesine sahiptir. Bunun yanında Anadolu Efes durağan bir seyir izleyen Türkiye bira pazarında lider konumdadır. Yakın geçmişte Türkiye bira faaliyetleri getirilen düzenlemeler yüzünden zayıf seyretse de bölümün uzun vadede %20 üzeri FAVÖK marjını yakalayacağını yönündeki düşüncemiz ve Türkiye’nin demografik yapısı sonucu potansiyel taşıdığına inanıyoruz.
Değerli CCOLA ortaklığı portföy riskini dağıtıyor
Anadolu Efes Coca-Cola şişeleyicisi Coca-Cola İçecek’in kontrol sahibi hissedarı durumundadır. CCOLA hisselerinin alkollü içecek üreticisi olmanın getirdiği regülasyon riskini ve bira piyasasının makroekonomik gelişmelere olan bağlılığını dağıtma görevini gördüğünü düşünüyoruz. CCOLA konsolide cirosunun yaklaşık yarısını faaliyet gösterdiği 9 gelişmekte olan ülkeden sağlamaktadır. Anadolu Efes’in diğer bölümleri gibi CCOLA da güçlü işletme sermayesi yapısıyla dikkat çekmektedir. Şirket’in işletme sermayesi/satışlar oranı istikrarlı olarak %4’ün altında gerçekleşmektedir. Bunun yanında CCOLA güçlü bir bilanço yapısına sahiptir (Net Borç/FAVÖK: 1,1x) ve ödeme takvimi borcun büyük bölümü 2023 sonrasında ödenecek şekilde yapılandırılmıştır.
Muadil şirketlere kıyasla düşük çarpanlar yatırım tezini kuvvetlendiriyor
Anadolu Efes için tahminlerimizi yurtdışı muadil şirketler ile kıyasladığımızda 2020 FD/FAVÖK açısından Şirket’in %40 üzeri bir ıskontoya sahip olduğunu görmekteyiz. Son fiyat hareketleri sonrası değerlemeler arasındaki farkın artık göz ardı edilemeyecek seviyeye ulaştığını düşünmekteyiz.
Değerleme. Parçaların bir araya gelmesi metodu ile yaptığımız değerlememiz bizi %32 getiri potansiyeli ile Anadolu Efes hisseleri için 24,70/hisse değerine ulaştırmaktadır. Hedef değerimize Şirket’in CCOLA (HF: 56,18/hisse, kuvvetli nakit akışı ve kur hareketleri sonucu TL 50,9’dan yükseltildi), Türkiye bira ve uluslararası bira bölümleri için kurduğumuz İNA modellerini kullanarak ulaşmaktayız. Değerlememizde yukarı yönlü riskler olarak Ağustos’un ikinci yarısında turizmde yaşanacak olası bir toparlanma ve Rus Rublesinin Dolar karşısında değer kazanmasını sayabiliriz. Olumsuz tarafta ise olası Kovid-19 kısıtlamaları ve genel ekonomik görünümde yaşanabilecek bir bozulma önemli riskler olarak gözümüze çarpmaktadır.
Kaynak: Yatırım Finansman
