2019 yılı varsayımlarımızı aşağı revize ettik
Öneri: “AL”
Hedef Fiyat: 5.30 TL
Önceki: TRY 5.68
Getiri Potansiyeli: 22%
Doğuş Otomotiv yılın ilk çeyreğinde piyasa beklentisi olan 23mn TL ve bizim beklentimiz olan 30mn TL net zararın üzerinde, 69mn TL net zarar açıkladı (1Ç18: 81mn TL net kâr). Doğuş Otomotiv; piyasa beklentisi olan 1,808mn TL’ye paralel bir sonuçla 1,809mn TL net satış rakamı (1Ç18: 2,719mn TL) açıkladı. Net satış tutarı geçen senenin aynı dönemine göre %34 daraldı.
Doğuş Otomotiv beklentilerin oldukça üzerine çıkarak %14.1 brüt kârlılık seviyesine ulaştı. (1Ç18: %11.9) Faaliyet giderlerinin net satışlara oranı ise; düşen net satışlar ve ölçek ekonomisi etkisiyle %9.9 seviyesine çıktı. (1Ç18: %6.9)
Bu gelişmelere bağlı olarak, Şirket, 1Ç18’deki %5.7 (156mn TL) FAVÖK marjının 0.3 yp ötesinde, %6.0 FAVÖK marjı ve 109mn TL FAVÖK açıkladı. FAVÖK seviyesinde 1Ç19 için piyasa beklentisi 87mn TL ve %4.8 iken, bizim beklentimiz ise 81mn TL ve %5.6 idi. Marjlardaki belirgin seviyede ilişmenin arkasında yatan sebep ise, 2018 yılında %33 daralan otomotiv pazarında kârlılık odağının artırılması ve geçmiş yıllarda gördüğümüz +%20 bandında pazar payının bir kısmından feragat edilmesidir.
2019 beklentileri: Şirket, 2019 yılı beklentilerinde değişikliğe gitmemiştir. 2019 yılı yurtiçi perakende pazarının 230-240bin (Şeker Yatırım: 458bin adet, 2018: 621bin adet) adet bandında olmasını beklenirken, Doğuş Otomotiv markalı araç satışının ise 45-50bin adet (Şeker Yatırım Eski: 80bin adet, Şeker Yatırım Yeni: 70bin adet, 2018: 112bin adet) seviyesinde olmasını bekleniyor. Şirket’in 2019 yılı yatırım harcaması hedefi ise 60-70mn TL seviyesinde. (Şeker Yatırım: 87mn TL)
2018 yılında beklentilerin oldukça üstünde daralan otomotiv pazarında “ortaüst segment” olarak konumlanan Doğuş Otomotiv’in satış adetleri 4A19 itibariyle pazar daralmasının (%48) üzerinde %58 daraldı. Yüksek seyreden ÖTV ve politika faizinin olduğu ülkemizde; ithalata dayanan ürün gamından dolayı, EUR’un TL karşısında geçtiğimiz birkaç yılda oldukça fazla değer kazanması, Doğuş Otomotiv markalı araçlara %50’den fazla fiyat artışı olarak yansıdığı için önemli seviyede talep düşüşüyle karşılaştık. Bu konjonktürde şirkete olan muhafazakar bakışımızı ve değerlememizi ise sürdürüyoruz.
Temettü: Şirket, 2017 yılının beklentilerden negatif gerçekleşmesine karşın, hisse başına 0.65 TL brüt temettü ödeyerek, beklentilerin üzerine çıkmıştı. Beklentilerin altında pazar payına ve satış adetlerine ulaşılan bir yılın ardından, %7.5 temettü verimine işaret eden bu kâr payı dağıtımını olumlu karşılamıştık. Kâr dağıtım oranında geçmiş yıllarda %100’e yaklaşan ödemeler yapan şirketin, beklentilerin hafif altında kalan senelerde (2016: %60 – 2017: %78) de yüksek oranda temettü dağıtma arzusunda olduğu için, şirketin genel temettü politikasını oldukça olumlu buluyoruz. Ancak; şu an içinde bulunduğumuz konjonktürden dolayı (EUR/TL paritesi, yüksek politika faizi, otomotiv pazarındaki önemli seviyede daralma) 2018 kârından temettü dağıtmayan Şirket’in gelecek birkaç yılda da temettü dağıtımındaki devamlılık konusunda riskler bulunmaktadır.
Doğuş Otomotiv için önerimizi “AL” olarak korumamıza karşın, hedef fiyatımızı 5.30 TL olarak (Önceki: 5.68 TL) aşağı yönlü revize ediyoruz. Hedef fiyatımızda yaptığımız değişikliğin sebebi, 2019 yılı için 80bin adet olan Doğuş Otomotiv markalı araç satış varsayımımızı 70bin adet olarak revize etmemizdir. 2019T 6.1x FD/FAVÖK oranıyla işlem gören Doğuş Otomotiv’in yurtdışı benzer şirketleri 9.1x F/K oranı ve 8.1x FD/FAVÖK rasyoları ile işlem görmektedir.
