Öneri: AL
Hisse Fiyatı: 57,15 TL
Hedef Fiyat: 85,20 TL
Getiri Potansiyeli: %49
Beklentilerin altında gerçekleşen net kar. 1Ç23’te Logo’nun net karı yıllık bazda %33 düşüşle 62 milyon TL seviyesinde gerçekleşti. Açıklanan rakam, ortalama piyasa beklentisinin %45, kurum beklentimizin ise %48 altında gerçekleşti (Kurum beklentimiz: 118 milyon TL, piyasa beklentisi: 112 milyon TL). Net kar marjı yıllık bazda 20,70 puan düşüşle %13,71 seviyesine geriledi. Net kar tahminimizdeki sapma, şirketin bu dönemde kaydettiği 49,5 mn TL tutarındaki deprem vergisinin beklentimizi aşmasından kaynaklandı. Ayrıca, önceki yılın aynı döneminde 10,21 milyon TL ertelenmiş vergi gideri kaydeden şirket, 1Ç23’te de 15,31 milyon TL ertelenmiş vergi gideri kaydetti. 1Ç22’de şirketin 2,29 milyon TL tutarında gerçekleşen net faiz gideri, borçlanma maliyetinde görülen artış nedeniyle 1Ç23’te 15,97 milyon TL seviyesine yükseldi. Kur farkı cephesinde de, 1Ç22’de 11,23 milyon TL seviyesinde gerçekleşen net kur farkı geliri 1Ç23’te 26,6 milyon TL seviyesine yükseldi. Logo Yazılım’ın ilk çeyrek finansal sonuçlarının karlılıkta zayıflamaya işaret ettiğini gözlemliyoruz. Ancak bu dönemde şirketin tekrarlayan gelirlerinde görülen belirgin artış ve net nakit miktarında yıllık bazda görülen yükselişi olumlu değerlendirdiğimizi belirtmek isteriz. Bu çerçevede, Logo’nun 1Ç23 sonuçlarının hisse performansına etkisini ‘sınırlı negatif’ olarak değerlendiriyoruz.
Beklentilere paralel satış gelirleri. 1Ç23’te şirketin konsolide satış gelirleri yıllık bazda %68 artışla 452 milyon TL seviyesinde gerçekleşti (Kurum beklentimiz: 450 milyon TL, piyasa beklentisi: 455 milyon TL). Açıklanan rakam kurum beklentimize ve piyasa beklentisine paralel gerçekleşti. Özellikle Türkiye operasyonlarında yeni müşteri kazanımı, mevcut müşteri harcamalarında artış ve edevlet segmentinde güçlü kontör satışları cirodaki yükselişte etkili oldu. Türkiye gelirleri bu dönemde yıllık bazda %72 artışla 300,55 milyon TL’ye yükseldi. Bu dönemde konsolide satış gelirleri içerisinde Türkiye operasyonlarından elde edilen gelirin payı yıllık bazda 1 puan artışla %66 seviyesine yükseldi. Totalsoft tarafında ise bu dönemde satış gelirleri euro bazında yıllık olarak %23 artışla 7,50 milyon euro olarak gerçekleşti. TL bazında ise kur etkisinin de desteğiyle yıllık bazda %60 artışla 151,53 milyon TL seviyesine yükseldi. Romanya operasyonlarından elde edilen gelirin konsolide gelirler içerisindeki payı 1Ç23’te önceki yılın aynı dönemine göre 1 puan düşüş kaydederek %34 seviyesinde gerçekleşti (1Ç22: %35, 4Ç22: %33).
Piyasa beklentisi ile uyumlu FAVÖK. Logo Türkiye’nin operasyonel karlılığı bu dönemde mevcut müşteri bazının yeni kazanımlarla güçlenmesine ek olarak, yeni lisans satışlarını takip eden EAS segmenti gelirlerinin desteğinde %30 artış kaydederek 121,46 milyon TL seviyesinde gerçekleşti. Totalsoft’un FAVÖK’ü ise bu dönemde önceki yılın aynı dönemine göre %0,1’lik ılımlı düşüş kaydederek 20,31 milyon TL’ye geriledi. Totalsoft’un operasyonel karlılığındaki zayıflama, personel giderlerindeki artış ve devreye alınan yeni projenin ilk aşamasının düşük karlılığa sahip olmasından kaynaklandı. Bu çerçevede konsolide FAVÖK yıllık bazda %25 artışla 141,77 milyon TL seviyesinde gerçekleşti. Açıklanan rakam, kurum beklentimizin %3 üzerinde, piyasa beklentisine de paralel gerçekleşti (Kurum beklentimiz: 138 milyon TL, piyasa beklentisi: 141 milyon TL). Bu bağlamda, FAVÖK marjı yıllık bazda 10,85 puan düşüşle %31,36’ya geriledi.
Tekrarlayan gelirlerin payında artış. 1Ç23’te faturalanan gelirler yıllık bazda %80 artış kaydetti. Böylelikle kalemin büyüklüğü 476 milyon TL seviyesine ulaştı. Faturalanan gelirlerinin %62’sini kapsayan tekrarlayan gelirler (1Ç22: %61, 4Ç22:%64), LEM, kullandıkça öde ve bakım segmentleri gelirlerindeki artışlar öncülüğünde önceki yılın aynı dönemine göre %87 artış kaydederek 297 milyon TL seviyesinde gerçekleşti. Yurt içinde devreye alınan e-devlet uygulamalarıyla yükseliş potansiyeli artan ERP penetrasyonu ışığında gerçekleşen ilk paket satışlarını yansıtan tek seferlik gelirler bu süreçte yıllık bazda %79 artışla 179 milyon TL seviyesine yükseldi. Bu çerçevede tek seferlik gelirlerin faturalanan gelirler içindeki payı yıllık bazda 1 puanlık düşüşle %38 seviyesinde gerçekleşti.
Logo için 85,20 TL seviyesindeki hedef fiyatımızı ve ‘AL’ tavsiyemizi sürdürüyoruz. Logo’nun operasyonel performansında ilerleyen dönemlerde de, Logo Türkiye’nin öncü rol oynayacağını düşünüyoruz. Logo Türkiye tarafında mikro işletmelerin KOBİ sınıfına geçme potansiyeline ek olarak, yaygınlaşan e-fatura ve e-irsaliye uygulamalarının desteğinde ciro performansının güçlü kalmaya devam edeceğini öngörüyoruz. Özellikle küresel fiyat baskılarının ön planda kaldığı mevcut makro konjönktörde e-dönüşüm ürünlerine artan talebin pozitif katalistler arasında bulunduğunu belirtmek isteriz. Ayrıca, bulut gelirlerini de içeren tekrarlayan gelirlerdeki güçlü görünümün de şirketin operasyonel performansında belirleyici olacağını düşünüyoruz Totalsoft cephesinde ise şirketin Romanya operasyonlarında yakın vadede belirgin bir ivmelenme beklemiyoruz. Ancak kur görünümünün etkisiyle konsolide finansallardaki katkısının mevcut seviyelerde seyredeceğini öngörüyoruz. Operasyonel karlılık cephesinde ise, Romanya operasyonlarında ilerleyen dönemlerde optimum karlılık seviyesine ulaşılması ile güçlü FAVÖK görünümünün söz konusu olabileceğini düşünüyoruz. Bu çerçevede, karlılıkta zayıflamaya işaret etmesine karşın, özellikle operasyonel tarafta kurum beklentilerimizi karşılayan 1Ç23 finansallarının ardından LOGO için 85,20 TL olan hedef fiyatımızı ve ‘AL’ tavsiyemizi sürdürüyoruz. LOGO hissesi 5,7x olan FD/FAVÖK ve 6,4x olan F/K çarpanları bazında küresel benzerlerine göre sırasıyla %66 ve %76 iskonto sunmaktadır.
Kaynak: Halk Yatırım
