Öneri: AL
Hisse Fiyatı: 40,80 TL
Hedef Fiyat: 58,90 TL
Getiri Potansiyeli: %44
3Ç24 Finansal Sonuçlar – Negatif
Zayıf operasyonel performansın etkisiyle, beklentilerin altında net kar. Şişecam, 3Ç24’te zayıf faaliyet performansı ve net finansman giderindeki artışın etkisiyle, beklentimiz olan 1.712 mn TL ve sınırlı katılımcıdan oluşan piyasa ortalama beklentisi olan 2.070 mn TL’nin altında 795,4 mn TL net kar açıkladı. Beklentimizin altında kalan net karda, tahminimizin altında gerçekleşen operasyonel performansa ek olarak, beklentimizden daha düşük ertelenmiş vergi geliri ve beklentimizden daha yüksek net finansman gideri kaydedilmesi etkili oldu. İkinci çeyrekte 2.345 mn TL net finansman gideri kaydeden Şişecam 3Ç24’te 3.351 mn TL net finansman gideri kaydetti. Yıllık bazda parasal kazanç rakamındaki büyüme ise net kar rakamını destekledi (3Ç23’teki 2.736 mn TL’ye karşı 3Ç24’te 4.067 mn TL). Operasyonel tarafta ise Şişecam, 3Ç24’te TMS 29 dahil yıllık bazda 7,4 puan düşüşle %7,1 FAVÖK marjı ve yıllık %54,5 düşüşle 3.037 mn TL FAVÖK ile tamamladı. Ayrıca, şirketin net borç pozisyonu, zayıf faaliyet performansı, 9A24’teki 18,6 mlr TL’lik yatırım harcaması ve işletme sermayesindeki kötüleşme paralelinde, 2023 sonundaki 54 mlr TL’den Eylül sonu itibariyle 74 mlr TL’ye yükseldi. Özetle; borçuluk tarafındaki artışa ek olarak, hem net kar hem operasyonel performans tarafında beklentimizin altında kalan finansal sonuçların hisse performansına etkisini ‘negatif’ olarak değerlendiriyoruz.
Zayıf talep koşulları nedeniyle, düşük fiyatlandırma ortamı ciro üretimini olumsuz etkilemeye devam etti. Şişecam’ın 3Ç24’te konsolide net satış gelirleri, TL’deki değer kaybının enflasyona göre sınırlı kalmasının sonucu olarak, görülen fiyat düşüşlerinin etkisiyle yıllık bazda %7,2 düşüşle 42.867 mn TL’ye geriledi. Söz konusu rakam beklentimiz olan 46.197 mn TL’nin %7 altında gerçekleşti. Mimari Cam segmenti gelirleri %2’lik hacim büyümesine rağmen, 3Ç24’te TL bazında yıllık bazda %5 daralarak 9.538 mn TL seviyesinde gerçekleşti. Düşüşün temel nedeni zayıf talep ve düşük maliyetli ürünlerin fazlalığından kaynaklanan fiyatlandırma ortamı üzerinde devam eden baskından kaynaklandı. 3. çeyrekte Şişecam’ın konsolide soda külü üretimi, Wyoming tesisindeki planlı bakım çalışmaları nedeniyle, düşük bazın etkisiyle yıllık bazda %1 artarken, çeyreksel bazda %6 arttı. Çin’de ekonomiyi canlandırmak için uygulanan teşvik paketleri soda külü fiyatlarında dalgalanmalara neden olsa da, soda külü arz fazlası ve buna bağlı olarak artan stoklar nedeniyle marjlar baskı altında kalmaya devam etti. 3. çeyrekte soda külü fiyatları, esas olarak Mersin tesisinin ihracat pazarlarındaki güçlü performansı sayesinde, önceki çeyreğe kıyasla iyileşme kaydetti. Ancak, ABD doları bazlı ortalama soda külü fiyatlarının %17 oranında düşmesi, kimya segmenti gelirlerinin 3Ç24’te yıllık bazda yatay kalarak, 10.493 mn TL seviyesinde gerçekleşmesinde etkili oldu. Özellikle yurt içi turizmdeki büyüme ve Rusya’daki olumlu talep ortamı sayesinde, cam ambalaj segmentinin toplam satış hacmi yıllık bazda %11 artış gösterirken, ortalama ton başına ürün fiyatlarında yıllık bazda %1’lik sınırlı daralma kaydedilerek, cam ambalaj gelirleri yılık bazda %10 artarak 10.259 mn TL oldu. Cam ev eşyası segmentinin performansı, küresel durgunluk endişeleri ve azalan risk iştahının baskısı altında kaldı. Segmentin gelirleri satış hacmindeki %13 düşüşe rağmen, %10 fiyatlandırmanın etkisiyle 3Ç24’te TL bazında %3 sınırlı düşüş kaydederek, 4.787 mn TL seviyesinde gerçekleşti.
Zayıf operasyonel performans. 3Ç24’te, ürün satış fiyatlarındaki gerileme, TL’deki değer kaybının sınırlı katkısı ve yüksek enflasyon ortamında artan işçilik maliyetleri ve zayıf talep koşulları nedeniyle ürün fiyatlarına tam olarak yansımayan maliyet artışları brüt kar marjının daralmasına etkili oldu. Brüt kar marjı yıllık bazda 6,9 puan azalışla %23,2’ye geriledi. Diğer taraftan faaliyet giderleri/satışlar da, 3Ç24’te yıllık 2,1 puan artışla %22,8’e yükseldi. Dolayısıyla, TMS 29 dahil FAVÖK 3Ç24’te beklentimiz olan 3.838 mn TL ve piyasa ortalama beklentisi olan 4.078 mn TL’nin altında, yıllık bazda %54,5 düşüşle 3.037 mn TL olarak gerçekleşirken, FAVÖK marjı yıllık bazda 7,4 puan düşüşle %7,1 seviyesine geriledi. Beklentimizin 1,2 puan, piyasa ortalama beklentisinin 1,7 puan altında gerçekleşmeye işaret ediyor.
Şişecam için 62,20 TL seviyesinde bulunan 12 aylık hedef fiyatımızı 58,90 TL’ye çekiyor; ‘AL’ tavsiyemizi ise koruyoruz. Beklentimizin altında gerçekleşen finansal sonuçlarının ardından modelimizde revizyona gidiyoruz. Bu doğrultuda, Şişecam için 12 aylık hedef fiyatımızı 62,20 TL’den 58,90 TL’ye revize ediyor; ‘AL’ yönünde bulunan tavsiyemizi koruyoruz.
Kaynak: Halk Yatırım
