Öneri: AL
Hisse Fiyatı: 36,54 TL
Hedef Fiyat: 54,10 TL
Getiri Potansiyeli: %48
4Ç24 Finansal Sonuçlar – Negatif
Zayıf operasyonel performans ve net finansman giderindeki artışın etkisiyle, net kar beklentisinin aksine net zarar kaydedildi. Şişecam, 4Ç24’te zayıf faaliyet performansı ve net finansman giderindeki artışın etkisiyle, beklentimiz olan 662 mn TL ve piyasa ortalama beklentisi olan 550 mn TL’lik net kar beklentisinin aksine 1.527 mn TL net zarar açıkladı. Beklentimizin aksine kaydedilen net zararda, tahminimizin altında gerçekleşen operasyonel performansa ek olarak, beklentimizden daha düşük ertelenmiş vergi geliri ve beklentimizden daha yüksek net finansman gideri kaydedilmesi etkili oldu. Geçtiğimiz yıl aynı dönemde 1.029 mn TL net finansman gideri kaydeden Şişecam 4Ç24’te 3.663 mn TL net finansman gideri kaydetti. Parasal kazanç kalemi ise net kar rakamını destekledi (4Ç23’teki 2.345 mn TL’lik net parasal zarara karşı 4Ç24’te 2.870 mn TL net parasal kazanç). Operasyonel tarafta ise Şişecam, 4Ç24’te yıllık bazda 5,7 puan düşüşle %2,3 FAVÖK marjı ve yıllık %76,8 düşüşle 944 mn TL FAVÖK ile tamamladı. Ayrıca, şirketin net borç pozisyonu, 2023 sonundaki 58,3 mlr TL’den 2024 sonu itibariyle 73,8 mlr TL’ye yükseldi. Özetle; borçuluk tarafındaki artışa ek olarak, hem zayıf operasyonel performans hem de net kar beklentisinin aksine kaydedilen net zarar nedeniyle finansal sonuçların hisse performansına etkisini ‘negatif’ olarak değerlendiriyoruz.
Zayıf talep koşulları nedeniyle, düşük fiyatlandırma ortamı ciro üretimini olumsuz etkilemeye devam etti. Şişecam’ın 4Ç24’te konsolide net satış gelirleri, TL’deki değer kaybının enflasyona göre sınırlı kalmasının sonucu olarak, görülen fiyat düşüşlerinin etkisiyle yıllık bazda %19,3 düşüşle 40.730 mn TL’ye geriledi. Söz konusu rakam beklentimiz olan 43.706 mn TL’nin %6,8, piyasa ortalama beklentisi olan 42.205 mn TL’nin %3,5 altında gerçekleşti. Mimari Cam segmenti gelirleri zorlu piyasa koşullarına ve düşük sezona rağmen %13’lük hacim büyümesi kaydetmesine rağmen, 4Ç24’te TL bazında yıllık bazda %8 daralarak 9.538 mn TL seviyesinde gerçekleşti. Düşüşün temel nedeni zayıf talep ve düşük maliyetli ürünlerin fazlalığından kaynaklanan fiyatlandırma ortamı üzerinde devam eden baskından kaynaklandı. 4. çeyrekte Şişecam’ın konsolide soda külü üretimi, Wyoming tesisindeki planlı bakım çalışmaları ve AB merkezli tesislerdeki envanter optimizasyon etkisi nedeniyle yıllık %10 geriledi. Soda külüne yönelik küresel talep, makroekonomik koşullardaki ve jeopolitik risklerdeki devam eden belirsizlik ve hemen hemen tüm kilit bölgelerdeki büyük soda külü müşteri endüstrilerine bol miktarda tedarik sağlanması nedeniyle baskı altında kalmaya devam etti. 4Ç24’te Şişecam’ın konsolide soda külü satış hacmi yıllık %13 azaldı. Bosna’da demiryolu taşımacılığında kesintiye neden olan selin olumsuz etkisiyle uluslararası satışlar %17 düşerken, Mersin tesisindeki yurt içi satış hacmi, müşteri tabanının stratejik yeniden düzenlenmesi sayesinde 4Ç24’te %26 arttı. Bu arada, Wyoming tesisinin satış hacmi yıllık bazda %14 oranında daraldı. Soda külü fiyatları önceki çeyreğe kıyasla neredeyse sabit kaldı ancak piyasa dinamikleri göz önüne alındığında USD bazında yıllık bazda %14 oranında düşüş gösterdi. Özellikle yurt içi turizmdeki büyüme ve Rusya’daki olumlu talep ortamı sayesinde, cam ambalaj segmentinin toplam satış hacmi yıllık bazda %10 artış gösterirken, ortalama ton başına ürün fiyatlarında yıllık bazda %7’lik daralma kaydedilerek, cam ambalaj gelirleri yılık bazda %3 artarak 8.752 mn TL oldu. Cam ev eşyası segmentinin performansı, zorlu küresel makroekonomik ortamda talep daralmasının etkisiyle baskısı altında kaldı. Segmentin gelirleri satış hacmindeki %10 düşüşe rağmen, %4 fiyatlandırmanın etkisiyle 4Ç24’te TL bazında %6 düşüş kaydederek, 5.437 mn TL seviyesinde gerçekleşti.
Zayıf operasyonel performans. 4Ç24’te, ürün satış fiyatlarındaki gerileme, TL’deki değer kaybının sınırlı katkısı ve yüksek enflasyon ortamında artan işçilik maliyetleri ve zayıf talep koşulları nedeniyle ürün fiyatlarına tam olarak yansımayan maliyet artışları brüt kar marjının daralmasına etkili oldu. 4Ç24’te brüt kar marjı yıllık bazda 2,3 puan azalışla %20,8’e geriledi. Diğer taraftan faaliyet giderleri/satışlar da, 4Ç24’te yıllık 3,9 puan artışla %27,4’e yükseldi. Dolayısıyla, FAVÖK 4Ç24’te beklentimiz olan 2.885 mn TL ve piyasa ortalama beklentisi olan 2.860 mn TL’nin oldukça altında, yıllık bazda %76,8 düşüşle 944,4 mn TL olarak gerçekleşirken, FAVÖK marjı yıllık bazda 5,7 puan düşüşle %2,3 seviyesine geriledi. Beklentimizin 4,3 puan, piyasa ortalama beklentisinin 4,5 puan altında gerçekleşmeye işaret ediyor.
Şişecam için 58,90 TL seviyesinde bulunan 12 aylık hedef fiyatımızı 54,10 TL’ye çekiyor; ‘AL’ tavsiyemizi ise koruyoruz. Beklentimizin altında gerçekleşen finansal sonuçlarının ardından modelimizde revizyona gidiyoruz. Bu doğrultuda, Şişecam için 12 aylık hedef fiyatımızı 58,90 TL’den 54,10TL’ye revize ediyor; ‘AL’ yönünde bulunan tavsiyemizi koruyoruz.
Kaynak: Halk Yatırım
