Kısa Vadeli Öneri: Endeksin Üzerinde Getiri
Kapanış Fiyatı: 43,04 TL
Hedef Fiyat: 60,80 TL
Uzan Vadeli Öneri: AL
Beklentileri aşan net kar yerine zayıf operasyonel performans fiyatlanabilir (-)
Şişecam, yılın son çeyreğini, hem beklentimizin hem de piyasa tahminlerinin üzerinde, yıllık %13 artışla 5,59 mlr TL net kar ile tamamladı. Yatırım amaçlı gayrimenkullerin değer artışı ve kaydedilen ertelenmiş vergi geliri, net kar beklentimizdeki sapmada etkili oldu. Operasyonel tarafta artan enerji, işçilik ve lojistik giderleri marjlarda düşüşte etkili oldu. Piyasanın beklentileri aşan net karlılık yerine zayıf operasyonel performansı fiyatlayabileceğini düşünüyoruz. Finansallar öncesinde son bir ayda şirket hisseleri endeksi %5,1 yenmeyi başarırken, son üç ayda endeksten %7,3 pozitif ayrıştı. Modelimizdeki makro değişkenler ve segmentlerdeki fiyat güncellemelerimiz sonrasında Şişecam için hisse başı fiyat hedefimizi 60,80 TL (önceki: 45,80 TL) seviyesine güncelliyoruz. Kısa vadeli “Endeksin Üzerinde Getiri” ve uzun vadeli “AL” önerilerimizi ise sürdürüyoruz.
• Gelir büyümesi beklentilere paralel gerçekleşti – Yılın son çeyreğinde, Şişe Cam’ın toplam satış gelirleri beklentimize ve piyasa öngörülerine paralel, yıllık %163 yükselişle 29 mlr TL olarak gerçekleşti. Yılın tamamında ise şirketin konsolide gelirleri yıllık %197 artışla 95 mlr TL seviyesine ulaştı. Kimyasallar ve mimari camlar segmentleri, bu çeyrekte de toplam gelirlere en fazla katkıyı veren segmentler olmaya devam etti. Kimyasallar segmentinin toplam gelirler içindeki payı %28 (4Ç21: %18), mimari camlar segmentinin %24 (4Ç21: %29) seviyesinde gerçekleşirken, cam ambalajın payı %20 (4Ç21: %22), cam ev eşyasının payı ise %11 (4Ç21: %16) oldu. Kimyasallar segmentinin gelirleri bu çeyrekte yıllık %310 (+%50 hacim, +%260 fiyatlama, kur, ürün miksi) artışla 8,1 mlr TL seviyesine yükselirken, mimari camlar segmentinin gelirleri yıllık %119 (-%13 hacim, +%132 fiyatlama, kur, ürün miksi) büyüme ile 7 mlr TL seviyesinde gerçekleşti. Düzcam tarafında çeyreklik bazda mimari camlar segmentinin gelirleri %9 artış kaydederken, yılın son çeyreğinde otomotiv sektöründeki hafif toparlanmanın etkisiyle, oto cam gelir büyümesi çeyreklik bazda %39 seviyesinde gerçekleşti. Cam ev eşyası segmenti gelirleri, çeyreksel bazda %23 artış kaydederken, talep küresel enflasyonist ortam nedeniyle baskılandı. Cam ambalaj tarafında ise, güçlü fiyatlama, kur ve ürün miksine karşılık, salgın sonrasının getirdiği yüksek baz, düşük sezon olması ve Rusya’ya uygulanan yaptırımlara bağlı olarak, satış hacminde yıllık bazda %12 gerileme gözlendi.
• FAVÖK, beklentimizin ve piyasa tahminlerinin %20 altında kaldı – Bu çeyrekte özellikle artan enerji, işçilik ve lojistik maliyetlerin etkisiyle, şirketin brüt ve FAVÖK marjlarında önemli gerileme gözlendi. Brüt kar marjı, yıllık 5,8, çeyreklik ise 9,8 puan gerileyerek 4Ç22 döneminde %28 seviyesinden yılı tamamladı. FAVÖK marjı ise yıllık 5,7, çeyreklik ise %6,1 puan gerileyerek %15,9 ile yılı tamamladı. Son çeyrekte FAVÖK, beklentilerin %20 altında, çeyreklik %19 düşüş, yıllık %94 yükselişle 4,63 mlr TL seviyesinde gerçekleşti. 4Ç22 döneminde, çeyreksel bazda tüm segmentlerde FAVÖK gerileme gösterirken, FAVÖK’e en önemli destekler kimyasallar ve mimari cam segmentlerinden geldi. Kimyasallar segmentinin FAVÖK içindeki payı %33 (4Ç21: %19), mimari camlar segmentinin payı %33 (4Ç21: %46) olarak gerçekleşti. Operasyonel tarafta beklentilerin altında kalınmasına karşılık, yatırım amaçlı gayrimenkullerin değerleme artışı yanı sıra kaydedilen ertelenmiş vergi gelirinin etkisiyle Şişecam’ın net karı son çeyrekte beklentimizin %67, piyasa tahminlerinin ise %20 üzerinde, yıllık %13 artışla 5,59 mlr TL olarak gerçekleşti. Şirketin 3Ç22 dönemindeki 18,6 mlr TL’lik net borç pozisyonu 4Ç22 döneminde 17,8 mlr TL’ye düşerken, Net Borç/FAVÖK rasyosu ise 1,02x seviyesinden 0,87x seviyesine geriledi.
• Değerleme ve öneri – Şirketin 4Ç22 finansalları, operasyonel performans tarafında beklentilerin altında kalsa da net kar tarafında beklentilerin üzerinde gerçekleşti. Piyasanın, beklentileri aşan net karlılık yerine zayıf operasyonel performansı fiyatlayabileceğini düşünüyoruz. Finansallar öncesinde son bir ayda şirket hisseleri endeksi %5,1 yenmeyi başarırken, son üç ayda endeksten %7,3 pozitif ayrıştı. Hem modelimizdeki makro değişkenlerde hem de segmentlerdeki fiyat güncellemeleri sonrasında Şişe Cam için hisse başı fiyat hedefimizi 60,80 TL (önceki:45,80 TL) seviyesine güncelliyoruz. Kısa vadeli “Endeksin Üzerinde Getiri” ve uzun vadeli “AL” önerilerimizi ise sürdürüyoruz.
Kaynak: Vakıf Yatırım
