Öneri: Endeks Üzeri Getiri
Yeterince ucuz
Mevcut Hisse Fiyatı TL27.10
12A Hedef Fiyat TL42.3
Potansiyel Getiri 56%
Türkiye’nin en yaygın market zincirlerinden biri olan Şok için 12- aylık hedef fiyatımızı, yaptığımız revizyonlar ve benzer şirket çarpan güncellemesi sonrasında 42.3 TL’ye yükseltiyor ve Endeks Üstü Getiri (EÜ) tavsiyemizi devam ettiriyoruz. Hedef fiyatımız %56 getiri potansiyeli sunuyor.
Şok, 2023T 2.9x FD/FVAÖK ile uluslararası benzerlerine göre %60 iskontolu işlem görmektedir. Bize göre piyasadaki mevcut iskonto, hisselerin baskı altında kalmasına sebep olan gündemin yeterince fiyatlanmış olabileceğini işaret ediyor.
İndirim mağazacılığı revaçta kalacak. 2022 yılında Şok mağazalarında hareketlilik gözle görülür biçimde arttı. 9A22 itibariyle her gün ortalama 355 kişi Şok mağazalarına uğradı, ki bu sayı müşteri trafiğinde %8.4’lük artış olduğunu işaret etti. Gelen müşterilerin alışveriş sepetinde ise enflasyonun yüksek etkisiyle ortalama %65 oranında artış kaydedildi. Yeni yılda enflasyonda düşüş trendinin daha belirgin olacağını öngörsek de alışkın olunan seviyelerin üzerinde seyretmesini bekliyoruz. 2022 yılında olduğu gibi 2023 yılında da Türkiye’de tüketicilerin gıda harcamalarını kısmak için bazı ürünlerden vazgeçmek yerine, önceliği düşük fiyatlı ürünlere vereceğini düşünüyoruz. Böylece indirim mağazacılığı tüketiciler nezdinde popülaritesini koruyacaktır. Tahminlerimize göre 2022 yılında aynı mağaza (LfL) satış büyümesi %82, 2023 yılında ise LfL %54’ü (trafik %5.0, sepet %47) bulacak.
Kâr marjları kontrol altında. Personel giderleri Şok’un faaliyet giderlerinin %50-55’ini oluşturmaktadır. Dolayısıyla asgari ücrete yapılan %54.5 artış sonrası Şok Marketler yeni yıla gider yönlü baskıyla başlayacak. Ek olarak 1Ç22’nin yüksek baz etkisi (1Ç22 brüt kar marjı: %24.6, FVAÖK marjı: %8.8) var. İlk çeyrek bu açıdan kolay geçmeyecek olsa da bardağın dolu tarafında özellikle elektrik, su ve yakıt giderlerinde görece daha düşük artış beklentimiz bulunuyor. Kira giderlerinin görece düşük seyri yine kar marjları açısından Şok yönetiminin elini rahatlatacaktır. Ayrıca asgari ücret zammının hanehalkı gelirine yapacağı katkı göz önüne alındığında, bu durumun Şok’un cirosuna dolaylı olumlu etki yapmasını bekleriz. Tahminlerimize göre fiyat artışları önceki seneye nazaran daha muhafazakar kalacak ancak yüksek satış gelirleri (2023T: %70 artış) operasyonel kaldıraç etkisiyle FVAÖK marjının 2022 ile paralel kalmasını sağlayacak.
4Ç22 ve 2023 yılı öngörümüz. 4Ç22’de satış gelirlerinde %131 artış beklerken, FVAÖK marjının %7.9 ve net kar marjının ise %3.5 gerçekleşeceğini tahmin ediyoruz. Mağaza açmanın maliyeti artık daha yüksek. Bu yüzden 2023’te +1000 mağaza açılışı yerine 900 civarı mağaza açılışı ile yetinilebilir. Buna rağmen LfL büyümenin katkısıyla satış gelirlerinin %70 artmasını bekliyoruz. Bize göre 2023’te brüt kar marjı %23.4 ile 0.4pp düşüş yaşayacak ama FVAÖK marjı %8.0 ile 2022’ye paralel olacak. Enflasyonist etkilerle yeniden değerleme katkısını net kar üzerinde görmeye devam edeceğiz.
Riskler: i) Mağaza açılışında öngörümüzden daha muhafazakar kalınması, ii) Ana maliyet kalemlerinde yüksek zamlar, iii) Enflasyon beklentilerinde değişiklik, iv) Yeni yasa tasarısı
Değerleme
SOKM için 12 aylık hedef fiyat çalışmamızda indirgenmiş nakit akımları (İNA) ve benzer şirket çarpanları yaklaşımını kullandık. İki yönteme sırasıyla %70 ve %30 ağırlık verdik. Buna göre hedef fiyat 42.3 TL ile %56 artış potansiyeline işaret etmektedir.
İNA değerleme modellememizde nihai büyüme oranı %4, risksiz faiz oranını %18, hisse risk primini %5.5, Beta’yı 0.94 ile beraber ağırlıklı ortalama sermaye maliyetini (AOSM) ise %23.0 kullanarak hedef fiyata ulaşıyoruz.
Şok Marketler ve Benzer Şirket Çarpanları
İNA analizinin yanı sıra Şok’u benzer şirket çarpanlarına göre de inceledik. Şok için 2023 ve 2024 tahmini kârlarımızı referans alarak FD/FVAÖK ve F/K çarpanlarına eşit ağırlık verdik. Aşağıdaki tabloda yer alan FD/FVAÖK için 10x üstü çarpanları ve F/K için 20x üzeri çarpanları uç değer kabul ederek ortalama hesaplamasından arındırdık.
Buna göre Şok için 40,437 mn TL piyasa değeri hesaplamaktayız. SOKM, uluslararası benzerleriyle karşılaştırıldığında %60 iskontolu işlem görmektedir.
Piyasa Beklentileri
Enflasyonun seyri Şok’un net satış gelirleri açısından çok önemlidir. Bu nedenle makro varsayımlarda enflasyona dayalı farklılıklar, tahminlerimiz ile Bloomberg rakamları arasında farklılığa yol açabilir.
2023’te bizim net kâr tahminimizin Bloomberg’deki tahminden %43 yüksek olmasının ana sebebi yeniden değerleme etkisinin bilançoya yansıtılması ile alakalıdır. Şok Marketler için bizim 12 aylık 42.3 TL olan hedef fiyatımız Bloomberg beklentisinin %24 üstündedir.
Kaynak: Garanti BBVA Yatırım
