Aşağı yönlü riskler fazlasıyla fiyatlandı
Endeksin Üzerinde Getiri
Hisse Fiyatı: 18.55TL
12 Aylık Hedef: 24.40TL
Hedef fiyatımızı 24.40TL olarak güncellerken, tavsiyemizi Endeksin Üzerinde Getiri olarak yukarı revize ediyoruz (önceki 20.60TL, Nötr).
Hedef fiyat değişikliğimizde, yılın ilk yarısında beklentimizin üzerinde gerçekleşen nakit akışı, kullandığımız iskonto oranındaki 1 puanlık düşüş (%17’den %16’ya) ve yeni üretim ve satış rakamları etkili olmuştur. Hisse üzerinde uzun zamandır hakim olan baskı unsurlarının yavaş yavaş devreden çıktığını görüyoruz. Bu sayede, son iki yıllık dönemde benzerlerinin %30 gerisinde kalan Tofaş’ın aradaki farkı kapatabileceğini düşünüyoruz. Hisse 2020 tahminlerimize göre 4.1x FD/FAVÖK ve 6.1x F/K ile işlem görüyor. Global benzerlerinin sırasıyla ortalama 5.7x ve 9.1x olan çarpanlarına göre iskontosunu da göz önünde bulundurarak, Tofaş için görüşümüzü olumluya çeviriyoruz.
Doblo belirsizliğinin ortadan kalkması yakın vadeli katalizör olabilir.
Hisse üzerindeki en büyük baskı unsurlarından bir tanesi, 2021 sonunda sona erecek olan Doblo kontratının akibeti ile ilgili belirsizlikti. Tahminlerimize göre yeni kontratın şartları ve yatırım kararı, Renault ile Fiat Chrysler Automobiles (FCA) arasındaki birleşme görüşmelerinin sonuçlanmasını bekliyordu. Bu karar aynı zamanda, diğer modellerin de geleceğini belirleyebilirdi. Ancak, yakın zamanda Renault CEO’su Thierry Bollore’nin yorumlarına göre görüşmeler devam etmiyor. Bu nedenle, yeni model yatırımlarının yapılması için kısalan süreyi de göz önünde bulundurduğumuzda, FCA’in Doblo kontratı ile ilgili kararını yıl sonuna kadar vermesini bekliyoruz.
İhracat hacimlerindeki toparlama algıyı destekleyecektir.
Son dönemde yurt içi pazardaki performansının aksine, Tofaş’ın ihracat satışları beklentileri karşılamayadı. Yılın ilk yarısında %27 düşüş kaydeden ihracat hacminin yılın ikinci yarısında geçtiğimiz yılın aynı dönemine göre %2 artış göstermesini öngörüyoruz (Temmuz ayında %11 artış olmuştu). İhracat satışlarında yıllık bazda artışlar ve düşen faiz ortamıyla beraber toparlayan iç pazarın Tofaş hisse performansını olumlu etkiyebileceğini düşünüyoruz.
Yatırım döneminde temettü görünümünde normalleşme olabilir.
Tofaş’ın yeni model ve model güncellemeleri için 2019-22 döneminde 1 milyar $ yatırım yapacağını önögüroyuruz. Bu nedenle, son iki yılda net karının %60-65’ını temettü olarak dağıtan Şirket’in bu oranı Yatırım döneminde %45 seviyesine indirebileceğini düşünüyoruz. Buna rağmen önümüzdeki 3 yılın ortalama temettü verimini %7.8 olarak hesaplıyoruz. Eğer, Şirket 2019 net karından önceki yıllardaki seviyede kar payı dağıtmaya karar verir ise, temettü verimliliği %10 seviyesinde gerçekleşecektir.
