Öneri: AL
Hisse Fiyatı, TL 1,31
Hedef Hisse Fiyatı, TL 1,90
Yükselme Potansiyeli 45%
Karşılık giderlerinin düşük seyrine ve yüksek bankacılık hizmet gelirlerine bağlı olarak kar tahminlerimizi yaklaşık %10 kadar yukarı revize ettik. Hedef fiyatımız da bu paralelde yükseldi. İhtiyari karşılıklar da dikkate alındığında beklentilerin oldukça üzerinde gelen 2Ç21 kar rakamı ve 1 yıl ileriye dönük cazip 0.46x F/DD ve 3.21x F/K çarpanlar hisse için olumlu. Garanti Bankası’nın güçlü sermaye oranlarını (SYR: %17.9 ve Çekirdek SYR: %15.5), yüksek karşılık oranlarını (Grup 1 ve 2 krediler için sırasıyla %17.0 ve %65.6) ve 5.6 milyar TL’ye ulaşan ihtiyari karşılık miktarı sadece olası riskleri önemli ölçüde karşılamakla kalmayıp bankanın sektöre göre daha hızlı kredi büyümesi elde etmesine de imkan sağlayabilir.
– TSKB için tavsiyemizi AL olarak revize ederken (önceki: TUT) hedef fiyatımızı 1.90 TL’ye yükseltiyoruz (önceki: 1.65 TL). Marj gelişiminin beklentimizden daha iyi olması, TÜFE’ye endeksli bonoların artan getirisi ve kredi risk maliyetinin de düşük seyrine bağlı olarak 2021 ve 2022 yılı tahminlerimizi %23 kadar yukarı revize ettik. TSKB hissesi revize edilmiş 1 yıl ileriye dönük beklentilerimize göre 3.34x F/K ve 0.49x F/DD çarpanları ile işlem görmektedir. Mevduat bankalarının aksine net faiz marjı daralmasından daha az olumsuz etkilenecek bankanın bu olumlu dinamiğinin ve artan karşılık oranları ile iyileşen finansal güçlülüğünün hisse fiyatına yansımadığını düşünüyoruz. Grup 2 ve 3 kredileri için sırası ile %21.8 ve %50.3 oranında karşılık ayıran bankanın, sermaye yeterlilik oranları Toplam SYR %18.2, Çekirdek SYR ise %12.1 seviyesinde bulunmaktadır.
– Marj görünümünün daha stabil olduğu görüşündeyiz. Mevduat bankalarının aksine TL fonlama maliyetindeki artıştan daha az olumsuz etkilenen TSKB’nin swap dahil net faiz marjının 2021’de %4.0 olmasını bekliyoruz (kendi hesaplama yöntemimize göre yıllık bazda yatay). 2Ç21 özelinde ise %3.6 olarak gerçekleşen net faiz marjı bir önceki döneme göre 30 baz puan kadar iyileşmiştir. TSKB’nin mevduat bankalarının aksine fonlaması ve plasmanı ağırlıklı olarak döviz cinsinden olduğu için ve özellikle fonlama tarafındaki vadeler oldukça uzun olmasından dolayı faiz marjı daha stabil bir görüntü sergilemektedir. Son dönemde enflasyondaki yukarı eğilime bağlı olarak TÜFE’ye endeksli bonoların yılın geri kalan kısmında net faiz marjına olumlu katkı sağlamasını bekliyoruz. TCMB’nin piyasa katılımcıları anketindeki sonuçlar dikkate alınırsa TSKB’nin yılın ilk yarısında elde ettiği TÜFE’ye endeksli bono getirisinin yaklaşık olarak iki katını ikinci yarıda elde etmesi mümkün görünmektedir. Bu da mevcut tahminlerimize göre önemli bir pozitif risk unsuru olarak değerlendirilebilir.
– Takipteki krediler sektöre paralel olarak yılın ikinci yarısında 20 baz puan kadar artabilir. TSKB’nin 2020 sonunda %4.3 olan takipteki kredi oranının 2021 yıl sonunda %4.0 seviyesinde olabileceğini modelledik (2Ç21: 3.8%). Yeniden yapılandırılmış kredilerin toplam kredi içerisindeki %8.0’lik payı ve pandeminin reel sektör üzerindeki olumsuz etkileri nedeniyle özellikle 2021 yılı son çeyreğinde takibe intikal olabileceği görüşündeyiz. Ancak son 1 yıl içerisinde toplam karşılık oranındaki 20 yüzde puanlık artış ve 285 milyon TL’ye ulaşan serbest karşılıklar sayesinde 2020 tüm yıl için %2.5 olarak hesapladığımız net kredi risk maliyetinin 2021 tüm yılda 50 baz puan düşüş ile %2.0 olarak gerçekleşmesini bekliyoruz. 1Y21’de bu oran %2.1 olarak gerçekleşmiştir.
– Bankacılık hizmet gelirleri yılın geri kalan kısmında da olumlu katkı sağlayabilir. 1Y21’de yıllık bazda bankacılık hizmet gelirlerinde %20 artış var. Yılın ikinci yarısında da bu gelirlerin katkı sağlamaya devam etmesini bekliyoruz. 1Y21’de sermaye piyasaları aracılık gelirleri bu rakamı desteklerken, yılın ikinci yarısında ise ivme kazanmasını beklediğimiz kredi büyümesi ve TSKB’nin birleşme ve satın almalardaki potansiyeli bu gelirlere destek verebilir. 2021 tüm yıl için beklentimiz bankacılık hizmet gelirlerinin %40 artış göstermesi yönündedir. Faaliyet giderlerindeki artış ise 1Y21’de %16 y/y artış ile oldukça kontrol altında görünmekte. 2021 tüm yıl için bizim beklentimiz %20 artış yönünde, ki bu da 1Y21 gerçekleşmesi dikkate alındığında tahminlerimize göre önemli bir olumlu bir risk unsuru olarak değerlendirilebilir.
Kaynak: Dinamik Menkul
