Öneri: AL
Fiyat (TL/hisse) 22.34
Hedef Fiyat (12A, TL/hisse) 32.44
Potansiyel Getiri %45
Ülker’i “Al” tavsiyesi ile araştırma kapsamımıza alıyoruz. %37’lik pazar payı ile yerel atıştırmalık pazarındaki lider pozisyonunu koruyan Ülker, sağlam operasyonları, ana ortaklarının sağladığı olumlu katkı ve dünyaca ünlü markalar ile oluşturduğu stratejik ortaklıklar sayesinde üstünlüğünü korumaktadır. Bu faktörlerini katkılarını da göz önünde bulundurarak oluşturduğumuz değerlemeye göre, şirketin ilerleyen dönemlerde sağlayabileceği istikrarlı büyüme oranları ile 2020T-2025T yılları arasında %4,2 reel BYBO gelir artışı ve %4,6 reel BYBO FAVÖK artışı elde etmesini beklemekteyiz.
Yapısal değişiklikler ve önemli yatırımların tamamlanması ile birlikte şirketin nakit akımı güçlü ve istikrarlı bir görünüm sergilemekte. Ülker 2016-2018 yılları arasında 816 milyon TL yatırım harcaması gerçekleştirerek uluslararası alandaki varlığını genişletmiş ve yapısal değişiklikler gerçekleştirmiştir. Şirket 2019 yılından itibaren bu yatırımlarının meyvesini toplamaya başladığını 515 milyon TL serbest nakit akımı yaratarak göstermiştir(2018: -400 milyon TL). İlerleyen dönemlerde şirketin nakit üretimini şirketin değerini yükseltecek şekilde önemli ölçüde artıracağını öngörmekteyiz. (Ortalama Serbest Nakit Akımı 2015-2019: 172 milyon TL/2020T-2024T: 897 milyon TL). Ülker’in gelirlerinin %38- 41’ini elde etmeye devam edeceğini öngördüğümüz daha yüksek marjlı ihracat ve uluslararası kanallarının, bahsedilen nakit akımına pozitif katkı sağlamasını da beklemekteyiz.
Etkili maliyet ve finansal risk yönetimi stratejileri sayesinde şirket kendisine güvenli bir ortam yaratıyor. Ülker’in satış maliyetlerinin yaklaşık %40’ını, satışlarının ise yaklaşık %30’unu oluşturan döviz bazlı maliyetler, şirketin uluslararası ve ihracat kanallarından elde ettiği gelirler ile karşılaştırıldığında gelir tablosundaki yabancı para pozisyonunun etkisini kısmi olarak azaltmaktadır.
Ülker’i %45’lik yükseliş performansına işaret eden 32,44TL hedef fiyat ile araştırma kapsamımıza alıyoruz. Değerleme yöntemi olarak kullandığımız indirgenmiş nakit akımı analizimiz %13,5 risksiz faiz oranı, %15 ağırlıklı ortalama sermaye maliyeti ve %4,5 nihai büyüme oranı varsayımlarını içermektedir. Ayrıca değerlememiz şirket yönetiminin hedeflemiş olduğu uzun dönemli FAVÖK marjlarına göre daha ihtiyatlı varsayımlar içermektedir. Ek olarak şirketin pay sahibi olduğu Godiva varlıklarını da %12 iskontolu değerlememize dahil ettik. Varsayımlarımız doğrultusunda hisse 4,9 2020T FD/FAVÖK çarpanından işlem görmekte ve uluslararası benzerlerine göre %51 iskonto sağlamaktadır.
